[송치승 교수의 경제읽기] 선진국시장 편입의 불편한 진실

금융당국은 지난 11월 6일부터 전격적으로 내년 6월까지 공매도를 금지하는 조치를 단행했다. 거래소의 회원권을 지닌 증권사는 유동성거래자로서 적용되지 않지만 그렇지 않은 외국인과 기관투자자들은 당분간 공매도를 할 수 없게 됐다. 공매도를 통해서 헷지거래나 차익거래를 하던 투자자들은 물론이고 단방향 공매도(naked short)를 하던 이들에겐 하늘의 날벼락이었다. 이들의 공매도 잔고 청산을 위한 솟커버링으로 인해 당일 시장지수는 코스피지수가 134.03포인트 오른 5.66%, 그리고 코스닥지수는 57.40포인트(7.34%)나 상승했다. 이처럼 역대급의 지수상승에 동원된 외국인의 주식 순매수 규모는 1.1조원 수준이었다. 이에 여러 언론기관에서는 당분간 우리나라 자본시장의 MSCI 선진시장 편입이 어려울 것이라는 보도를 했다.

먼저, 예고도 없는 공매도금지 조치가 우리 자본시장 신뢰도에 어떤 영향을 주었을까? 그동안 필자가 주장했던 건 불법공매도의 근절이었지 공매도 금지는 아니었다. 전날 일요일의 금지발표와 익일 월요일의 전격 시행은 파격이었고, 혼란이었으며, 전무후무한 자본시장 조치로 기억될 것 같다. 자본시장은 신뢰를 기반으로 한다. 필자는 시장의 양적·질적 요건으로서 유동성이 높고, 가격변동성이 낮으며, 가격발견이 효율적이어야 하고, 예측가능성 또한 높아야 함을 지적한다. 그런데 사전 예고도 없는 공매도의 전격 금지가 우리 시장에서 얼마나 긴급하게 요구되었을까?

영국 속담에 이런 말이 있다고 한다. '하루를 즐겁게 지내려면 이발을 하고, 한 달을 즐겁게 지내려면 승마를 하고, 1년을 즐겁게 지내려면 집을 짓고, 평생을 즐겁게 지내려면 신뢰를 지키며 살아라'. 불교에서 최고의 친척은 '신뢰'라고 했다. 사마천의 사기에는 신의와 신용으로 약속을 지킨다는 뜻으로 '이목지신(移木之信)'이란 말도 있다. 그런데 신뢰라는 자산은 좀처럼 쌓기 어렵지만 잃어버리기 또한 매우 쉽다. 신뢰의 이런 특성이 반영된 개념이 경제학에서 언급되는 사회적 자본(social capital)이다. 우리가 보통 선진국이라고 부르는 국가는 사회적 자본 수준이 높지만, 개발도상국은 그렇지 못하다. 이런 관계에서 보면 예고도 없는 갑작스러운 공매도금지 조치는 우리 자본시장 신뢰수준의 한 단면을 보였는지 모른다.

다음으로, 언론에서 언급한 공매도 금지조치에 따른 우리의 MSCI 선진시장 편입 어려움에 대해 살펴보자. MSCI 지수는 미국 모건스탠리캐피털인터내셔널사가 발표하는 지수로서 선진국시장, 신흥시장, 프런티어시장으로 분류된다. 역대 정부에서 2008년, 2015년, 2021년, 2022년에 4차례 선진국시장의 지수 편입을 시도했지만 모두 실패했다. MSCI 선진국지수에 편입되려면 먼저 관찰대상국(워치리스트)에 올라야 하고, 다음 1년 이상 경과 후 편입대상으로 결정하고, 이후 1년 이상 경과 후에 최종적으로 선진국지수에 편입된다. 우리 자본시장은 편입요건 중 예전부터 경제규모 및 발전 가능성, 시장규모와 유동성은 모두 충족된 상태이다. 그러나 외국인에 대한 개방과 자본출입의 용이성 등을 따지는 시장접근성에서 외환시장의 문제로 인해 지난 3차례에 걸쳐 고배를 마셨다. 이에 직전 정부에서는 해외 금융기관의 국내 외환시장 직접 참여 허용과 외환규제 자유화에 의한 역외 원화거래 허용, 그리고 외국인에 대한 외환시장 영업시간 연장 등의 조치를 했다. 이런 노력에도 불구하고 2022년 한국은 선진국지수 관찰대상국에 오르지 못했다. 그런데 우리가 간과하는 사실은 MSCI가 매년 블랙록, 피델리티와 같은 기관투자자를 대상으로 설문조사를 한 다음에 이를 바탕으로 선진국지수 편입 여부를 결정한다는 것이다. 투자자마다 한국이 신흥시장에 머물 때와 선진국시장에 편입될 때 각자의 이해득실이 다르다. 이는 우리의 단순한 제도의 개선만으로는 한국의 선진국지수 편입이 어렵다는 걸 시사한다. 그들의 외환시장 문제 거론은 어쩌면 형식적 이유에 불과하고, 실제로는 이런 경제적 이유라는 불편한 진실이다. 그간 한국은 규모가 크고 변동성도 꽤 큰 시장이기 때문에 이들에게 최적의 투자처가 되어 왔다고 본다. 보수적 투자 성격의 패시브(passive) 자금은 선진국시장 위주로 투자하며, 공격적 성격의 액티브(active) 자금은 주로 신흥시장에 투자한다. 현재 신흥시장에 있는 나라 중 규모가 큰 국가는 중국, 한국, 인도, 러시아 정도뿐이다. 한국의 선진국시장 편입 여부를 결정하려고 할 때 이에 반대하는 신흥시장에 투자하는 기관투자자들의 설득과제는 여전히 남는다. 우리 자본시장의 미래를 생각한다면, 장기의 패시브 자금이 유입되는 환경과 제도가 구축되어야만 하고, 자본시장의 신뢰도 제고 또한 아무리 강조해도 지나치지 않을 것이다. /원광대 경영학과 교수